#专题：估值指标公式与计算

#一、为什么需要这个专题

估值的本质，是回答一个问题：「这家公司（或这个指数）现在卖得贵不贵？」

对定投者而言，估值是定投策略的"锚"。没有估值的定投，本质上是盲目的金额投放；而有了估值，定投就变成了一个"贵了少买、便宜多买、极贵止盈、极贱加码"的动态体系。这正是项目主线文档 /01-路线图/01-路线图 中"估值驱动的定投"的核心思想。

本专题要解决的具体问题包括：

1. PE / PB / PS / ROE / ROA 到底怎么算，分子分母取哪个口径？
2. PE 的静态 / 滚动(TTM) / 预期 三种口径有什么区别，定投时该用哪一个？
3. 不同行业该用哪个指标？为什么银行看 PB，成长股看 PS，消费看 PE？
4. ROE 如何用杜邦拆解，把一个数字变成三段诊断？
5. 这些指标的适用边界与陷阱在哪里？

掌握本专题后，你将具备独立计算任一指数 / 个股估值的能力，并能与项目文档 02-估值分位计算方法.md 衔接，进入"历史分位"的研判阶段。

#二、核心概念与公式

#2.1 PE（市盈率，Price-to-Earnings Ratio）

PE 衡量"为 1 元净利润支付多少元价格"。

$$ \text{PE} = \frac{\text{总市值}}{\text{净利润}} = \frac{\text{股价}}{\text{每股收益 (EPS)}} $$

按净利润口径不同，分为三种：

定投默认口径：滚动 PE (TTM)。原因：既比静态新，又比预期"实"。预期 PE 可作为辅助，但不应作为唯一依据。

#2.2 PB（市净率，Price-to-Book Ratio）

PB 衡量"为 1 元净资产支付多少元价格"。

$$ \text{PB} = \frac{\text{总市值}}{\text{净资产}} = \frac{\text{股价}}{\text{每股净资产 (BPS)}} $$

其中净资产 = 总资产 - 总负债 = 归母股东权益（取最新一期财报数据）。

适用行业：金融（银行、券商、保险）、重资产制造业、房地产、公用事业。这些行业的利润波动大、账面净资产与重置成本接近，PB 比 PE 更稳定。

不适用：轻资产的服务业、科技公司（净资产含金量低，PB 长期偏高无意义）。

#2.3 PS（市销率，Price-to-Sales Ratio）

PS 衡量"为 1 元营业收入支付多少元价格"。

$$ \text{PS} = \frac{\text{总市值}}{\text{营业收入}} = \frac{\text{股价}}{\text{每股营收}} $$

适用场景：

• 尚未盈利的成长股（如创新药、SaaS、早期互联网公司），PE 为负或失真，PS 是少数可用的横向对比指标；
• 周期股的顶底判断：周期股在景气顶峰时 PE 看起来很低（"低 PE 卖出"），在底部时 PE 高企（"高 PE 买入"），PS 反而能反映真实周期位置。

#2.4 PCF（市现率，Price-to-Cash-Flow Ratio）

$$ \text{PCF} = \frac{\text{总市值}}{\text{经营现金流净额}} $$

PCF 是 PE 的"防伪版"。由于净利润可以通过会计手法调节，而现金流难以造假，PCF 常用于验证 PE 的真实性。如果某公司 PE 很低但 PCF 极高，说明利润含金量不足，可能存在财务风险（详见 07-财报排雷具体方法）。

#2.5 ROE（净资产收益率，Return on Equity）

ROE 衡量"股东每投入 1 元净资产，能赚回多少净利润"。

$$ \text{ROE} = \frac{\text{净利润}}{\text{平均净资产}} \times 100% $$

平均净资产 = (期初净资产 + 期末净资产) / 2。

巴菲特的标准：长期 ROE > 15% 的公司，是优质公司的候选。

#2.6 ROA（总资产收益率，Return on Assets）

$$ \text{ROA} = \frac{\text{净利润}}{\text{平均总资产}} \times 100% $$

ROA 不区分资金来源（自有 vs 借债），反映企业整体资产的盈利效率，适合银行、地产等高杠杆行业内部的横向对比。

#2.7 ROIC（投入资本回报率，Return on Invested Capital）

$$ \text{ROIC} = \frac{\text{息前税后利润 (NOPAT)}}{\text{投入资本}} = \frac{\text{EBIT} \times (1 - t)}{\text{股东权益} + \text{有息负债} - \text{超额现金}} $$

ROIC 剔除了资本结构的影响，是衡量企业核心经营能力最公允的指标。若 ROIC 长期低于 WACC（加权平均资本成本），说明企业在毁灭价值。

#三、实操方法（含步骤与决策规则）

#3.1 杜邦三因子拆解 ROE

ROE 是一个"复合结果"，需拆解才能定位驱动力：

$$ \text{ROE} = \underbrace{\frac{\text{净利润}}{\text{营业收入}}}{\text{净利率 (Net Margin)}} \times \underbrace{\frac{\text{营业收入}}{\text{总资产}}}{\text{资产周转率 (Asset Turnover)}} \times \underbrace{\frac{\text{总资产}}{\text{净资产}}}_{\text{权益乘数 (Equity Multiplier)}} $$

三种高 ROE 模式：

决策规则：

• 优先选择"高净利率 + 中等周转 + 低杠杆"的 ROE 模式（典型如贵州茅台）；
• 对"高杠杆"型 ROE 要单独看 PB 与不良率（银行）/净负债率（地产）；
• ROE 持续 > 20% 但杠杆 > 5 倍的，要警惕——这种高回报"用借的钱堆出来"。

#3.2 指标选择决策树

该公司 / 指数是否盈利？
├─ 否 → 用 PS（若营收稳定）或 PB（若重资产）
└─ 是 → 盈利是否稳定？
        ├─ 否（周期性强）→ 用 PS + PB + ROE 拐点
        └─ 是 → 资产结构如何？
                ├─ 轻资产（消费/科技/医药）→ PE (TTM) + ROE
                ├─ 重资产（制造/公用事业）→ PB + ROE
                └─ 金融 → PB + ROA

#3.3 指数估值的实操步骤

1. 取成分股清单：在中证指数官网或券商软件导出最新成分股及权重；
2. 统一口径：所有成分股 PE 取 TTM，剔除亏损股（PE 为负的样本不参与平均，否则会污染均值）；
3. 加权方式：
   • 市值加权 PE（指数官方口径）= 成分股总市值合计 / 成分股净利润合计；
   • 等权 PE = 各成分股 PE 的算术平均；
4. 缺失值处理：亏损股通常剔除，但需在样本数中扣除；
5. 横向对比：与历史分位（见 02-估值分位计算方法.md）、跨市场（沪深300 vs 标普500）对比。

#3.4 案例计算

案例 A：贵州茅台 2023 年滚动 PE（示例数据）

• 总市值：2.1 万亿元
• TTM 净利润：约 750 亿元
• PE (TTM) = 21000 / 750 = 28 倍
• 同期白酒指数 PE 中位数 25 倍 → 茅台略高于行业中位

案例 B：某银行 PB 与 ROE 联合判断

• PB = 0.6，ROE = 12%
• 隐含回报 = ROE / PB = 12% / 0.6 = 20%（若 ROE 能维持，按当前买入价对应的"年化收益率"约 20%）
• 决策：若资产质量无重大隐患（不良率 < 1.5%），属于"低估 + 适度增长"型机会

#四、常见误区

#误区 1：用静态 PE 判断当前估值

静态 PE 用的是上一年报数据，在 4 月年报披露后到次年 4 月之间，最长滞后 15 个月。定投必须用 TTM 或预期 PE。

#误区 2：亏损股 PE 为负，直接忽略

亏损股 PE 显示为"负值"或"—"，但它仍然是高估的（市值存在，但利润为负）。在指数估值中应剔除，但在个股判断中应视为"无法用 PE 估值"。

#误区 3：跨行业比 PE

白酒 PE 30 倍是合理，银行 PE 30 倍是泡沫。PE 只有在同行业内、同口径下才有横向可比性。跨行业比较要用 PS、PB 或 ROE。

#误区 4：ROE 越高越好

ROE 100% 的公司，要么是杠杆极高（金融），要么是净资产极低（高比例分红或回购）。要拆杜邦看驱动力，否则会误判风险来源。

#误区 5：预期 PE 当成"真实"估值

卖方一致预期经常偏乐观，2022 年初新能源一致预期增速 40%，实际 15%。预期 PE 仅作参考，关键决策仍以 TTM 为准。

#误区 6：PE 历史分位 = 估值绝对水平

PE 历史分位低不代表"绝对便宜"，可能是行业进入衰退，PE 中枢永久下移（如地产、教培）。分位要结合行业生命周期（见 /03-中间段/02-行业分析/01-行业生命周期分析）。

#五、与项目其他文档的关联

• /01-路线图/01-路线图：本专题是"估值驱动的定投"主线的计算基础，路线图中的"贵了少买、便宜多买"需要本专题的指标作为判断依据。
• /01-路线图/04-术语表：本专题涉及的 PE/PB/PS/ROE 等术语在术语表中有简明定义，本专题提供深度公式与拆解。
• 02-估值分位计算方法.md：本专题输出"PE/PB 当前值"，下一专题解决"这个值在历史上算贵还是便宜"，形成完整链路。
• 03-指数编制规则详解.md：指数的加权方式（市值加权 vs 等权）直接影响 PE 的计算口径，二者需配合阅读。
• 06-财报三大表完整解读：PE/PB/ROE 的分子分母全部来自财报，财报理解是估值准确的前提。
• 07-财报排雷具体方法：估值的"分子分母"是否可信，依赖排雷。被排雷的公司，其低 PE 是"价值陷阱"而非机会。
• 12-定投止盈止损具体策略.md：止盈的核心信号"PE 分位 > 90%"基于本专题的 PE 计算结果。
• 13-数据源使用手册.md：本专题的指标值需要从理杏仁、Wind、Choice 等数据源获取，详见该手册。

小结：估值指标是定投者的"温度计"。PE 看盈利稳定性，PB 看资产支撑，PS 看营收成长，ROE 看盈利质量。掌握公式只是第一步，更重要的是理解每个指标的适用边界，并在实操中用杜邦拆解把一个数字变成三段诊断。下一专题将进入"历史分位"的研判，把"当前 PE"转换为"贵还是便宜"的可执行信号。